暗箭

在法律、品牌等一系列传统风险之外，海外上市的中国公司在最近很可能遇到了另一个大麻烦：投机客。

8月15日，卫生部召开新闻发布会澄清：“湖北三例婴幼儿单纯性乳房早发育与食用圣元优博婴幼儿乳粉没有关联，目前市场上抽检的圣元乳粉和其他婴幼儿乳粉激素含量没有异常。”至此，历时近半月的“圣元奶粉”事件告一段落。

在外界看来，这似乎仅仅是中国乳业在“三聚氰胺”后的又一次安全风波，然而在seres对冲基金驻香港的基金经理Ken的眼中，事情却并非如此简单。“从做空的手法和时间点的巧妙把握上看，很可能是对冲基金的套利行为。”而圣元也绝非第一个遇袭者。

几乎与圣元的经历完全一致。7月14日，经香港公证所化验后，霸王品牌的多种洗发水含有被美国列为致癌物质的二恶烷。消息传出来之后，在香港上市的霸王集团股票大跌14％，午后停牌。7月16日晚，国家食品药品监督管理局通报“霸王”洗发水的抽检样品中二恶烷含量水平不会对消费者健康产生危害。而7月20日，另一家在香港上二市的内地企业瑞年国际也被曝出角质量问题而停牌，随后则旋即澄清。

尽管时至今日，仍然很难真正找到对冲基金的套利交易证据，但圣元国际执行董事JoSeph Chow则对《环球企业家》证实：在8月9日，圣元在纳斯达克市场大跌2694％之前的一个多月内，做空圣元国际的股票仓位迅速增加。而熟知对冲基金操作手法的业内人士则认为，无论是否如此，海外上市的中国企业都需要提高警惕。

翻云覆雨

作为在纳斯达克上市的第一家中国乳品企业，圣元国际在2005年6月借壳上市，由于其在中国二三线市场具有很强的品牌影响力，因此在2007年转板后，圣元的股价一路上行，在2008年9月，奶粉行业三聚氰胺问题爆发前，这家公司的股价一度超过了40美元。而其后的两年间，圣元的股票价格大多保持在10至20N元间。

今年6月25日，圣元国际成功增发330万股普通股，每股定价19美元，共筹集资金6300万美元。在此之间，美国多家证券经纪商的研究报告都将圣元国际的股票评级为“买入”。其中，投资银行奥本海默(Oppenheimer)的一份研究报告称，预期2010年中国婴幼儿奶粉市场的增长率会达到25％。

作为中国婴幼儿奶粉市场的第三大企业，圣元在8月9日公布的截至6月30日的一季度财报亦显示，净销售额增加77.0％，达到838。万美元，高于去年同期的4740万美元，净利润达到1010万美元。这也是圣元近两年中最好的一份业绩报表。

与如此靓丽的财报相矛盾的是此前一个月看空圣元国际的投资者剧增。根据美国信息服务商Buyms的监测，7月6日至8月6日，空头的比例占到了总交易量的24.54％，在7月30日，iX--比例占到当日交易量的48.4％——这距离圣元国际公布财报仅仅10天。而在大量的空头仓位中，尤以裸卖空(naked short sellmg，没有借入股票而直接在市场上卖出根本不存在的股票)的量大幅增加。

让这种矛盾得到某种程度的解释的是媒体对该事件的报道。7月初，武汉当地有媒体报道称一位1岁多的女婴出现了性早熟症状，当地医院初步断定是激素引起的性早熟，有可能是食用某品牌的奶粉所致。此事并没有引起更多媒体的关注，整个7月份风平浪静。直到8月5日，《健康时报》一则报道称三名女婴因一直食用某品牌奶粉，出现性早熟特征，引起社会的重视。随后某香港电视媒体指出该品牌是圣元，并且做了大量报道，随即在国内外引起极大反响，圣元股票大跌。

在对冲基金行业浸淫多年的Ken认为，如果回头再看，整个圣元事件中有太多“巧合”。7月初，媒体出现最早的相关报道，圣元的空头交易开始增加。按照常理，在8月公布业绩后，股价很可能会在利好消息刺激下大涨，卖空盘将遭受巨大损失。但恰好在8月6日，香港某电视媒体就该事件做了大量报道并指出该品牌为圣元，由于当天是星期五，整个周末时间相关部门反应不及，到了8月9日股市开盘，市场恐慌蔓延，圣元国际的股价大跌，但与此同时，圣元国际的交易量却飙升至日均交易量的S0倍左右，并且空仓的比例降至18％。而这一切都与对冲基金惯用的套利手法十分相似——预先建好空头仓位，然后利用媒体散布利空消息或将市场中的利空消息放大，待股价下跌后便可以平仓获利。

在圣元国际遭遇负面消息冲击的同时，另一家在纳斯达克上市的中国奶粉企业飞鹤乳业也创下了两位数的跌幅，再加上在香港上市的蒙牛乳业的近S％的跌幅，如果的确有对冲基金操作且布局完备的话，其收益则很可能这到上亿美元。

防不胜防

长期以来，由于A股过去一直不允许做空，因此国内始终没有真正的对冲基金，大多数企业对其的认识仍然停留于亚洲金融危机期间，索罗斯所领导的量子基金是如何摧毁了泰铢的故事。但在海外市场，对冲基金做空某支股票、期货以及某国货币并非未有先例之事，而这其中并非没有规律司循。

“这几起事件的共同点在于都是拿产品质量说事，而且都是食品、药品等与老百姓日常生活密切相关的行业，这些行业最容易造成影响迅速扩大。而最终的结果都是在媒体上散步的利空消息被澄清。”Ken对《环球企业家》表示，做空圣元“非常聪明”——虽然从销量上看，中国乳业已经从两年前的三聚氰胺事件中走了出来，但整个行业对质量问题的心理承受力仍然十分脆弱，任何风吹草动都很容易引起大范围的关注。

同时，圣元国际的流通股本只有200。万股，以今年高点时的每股24美元计算，流通市值也不过4 8亿美元，一支十几亿美元的对冲基金都有能力做空该股。而这也符合对冲基金喜好选择中小盘股的习惯。

再者，利空消息一定是针对公司的主要产品。2005年雀巢奶粉也曾在中国爆出碘超标事件，但是由于奶粉及中国市场在整个雀巢公司的销售额中所占比例较小，因此并未对其股价造成剧烈影响。而对婴幼儿奶粉占公司销售额9。％的圣元来说，这一打击ⅢⅡ是致命的。目前，圣元奶粉的销量并没有因为卫生部的公告而有显著回升，“如果圣元挺不过去的话，也有可能卖给外资乳业企业。”国内某乳业品牌负责人对记者表示，圣元的渠道对于外资品牌来说很有吸引力。

不过对于企业来说，尽管业肉人士认为的确很难识别对冲基金的冲击，但也并非只能伏颈受戮。通常情况下，对冲基金往往很快获利了结。留下一个烂摊子由上市公司来收拾。除了常规的危机公关途径之外，法律诉讼是一种常见的方式。“二恶烷事件”发生后，霸王集团向香港高等法院提起诉讼，控告《壹周刊》诽谤。圣元国际的Josepn Chow对《环球企业家》表示，目前，公司已经在通过律师收集证据准备对某香港媒体提起诉讼，同时正通过美国的律所向美国证监会及交易商发函要求提供圣元国际的裸卖空交易记录。

此外，KenSi为，海外上市的企业需要对此有足够的

认识，并在此基础上做好事前的预防：严密监控公司股价及交易量的异常变化，同时加强媒体报道监测，做好应对措施。一般情况下，如果企业注意到有人在故意做空，实力较强的公司可以召集资金护盘。

不过，joseph Chow也表示，对于圣元这样的小盘股来说，最为现实的途径就是及早发现问题，“如果注意到国内媒体之前的报道并且做好应对预案，在事件发生后应对起来就会从容得多。”

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